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2025 ANNUAL REPORT (partie 1)

Rapport Annuel 2025 du Conseil de Surveillance de la Stabilité Financière

Mandat, Composition et Cadre du FSOC

Le Conseil de Surveillance de la Stabilité Financière (Council) a été créé par la loi Dodd-Frank Wall Street Reform and Consumer Protection Act (Dodd-Frank Act) et a pour mission d'identifier les risques pour la stabilité financière des États-Unis.

• Le FSOC a été établi par la loi Dodd-Frank de 2010 avec trois objectifs statutaires principaux : identifier les risques pour la stabilité financière américaine provenant de grandes institutions financières ou d'activités hors du secteur financier ; promouvoir la discipline de marché en éliminant l'attente d'un sauvetage public ; et répondre aux menaces émergentes. Son rapport annuel doit couvrir ses activités, les développements réglementaires, les menaces émergentes, ses déterminations et recommandations, ainsi que proposer des mesures pour améliorer l'intégrité, l'efficacité et la stabilité des marchés.
• Le Conseil est composé de dix membres votants, dont le Secrétaire au Trésor (qui en est le Président), les dirigeants de la Réserve Fédérale, de l'OCC, de la CFPB, de la SEC, de la FDIC, de la CFTC, de la FHFA, de la NCUA, et un membre indépendant expert en assurance. Il comprend également cinq membres non votants à titre consultatif, dont les directeurs de l'OFR et du FIO, ainsi que des commissaires désignés par les régulateurs étatiques de l'assurance, de la banque et des valeurs mobilières.

Une Nouvelle Vision : Stabilité Financière, Croissance Économique et Sécurité Économique

La stabilité financière nécessite et est interdépendante avec une croissance économique durable à long terme et la sécurité économique.

• La lettre du Président introduit une refonte conceptuelle majeure. Elle argue que la stabilité financière ne se limite pas à surveiller les vulnérabilités des institutions et marchés, mais qu'elle est inextricablement liée à une croissance économique soutenable et à la sécurité économique. Une croissance robuste allège les dettes, améliore la performance des prêts et renforce les finances publiques, consolidant ainsi la stabilité.
• La sécurité économique, définie comme la capacité à maintenir une production nationale résiliente et un niveau de vie acceptable, est présentée comme un pilier de la stabilité financière. Inversement, le système financier doit fournir les ressources nécessaires à cette sécurité. Le Conseil annonce qu'il intégrera désormais explicitement ces prismes de croissance et de sécurité dans son analyse des risques et ses recommandations politiques.

Priorités Opérationnelles pour 2026 : Nouveaux Groupes de Travail

En 2026, les priorités du Conseil seront opérationnalisées par le biais de comités et groupes de travail interagences.

• Un Groupe de travail sur la résilience des marchés sera créé pour se concentrer sur les marchés des Treasuries, du financement de gros à court terme, des actions et du crédit. Il surveillera les vulnérabilités mais évaluera aussi si la réglementation impose des coûts indus à ces marchés, nuisant à la croissance et à la sécurité économique.
• Un Groupe de travail sur la résilience des ménages analysera la situation financière des foyers américains. Des ménages résilients (avec épargne, revenus diversifiés, assurance) amortissent les chocs économiques, soutiennent la consommation et favorisent l'entrepreneuriat, éléments cruciaux pour une croissance durable. Le groupe surveillera les indicateurs de stress et les tendances du crédit et du marché hypothécaire.
• Un Groupe de travail sur l'intelligence artificielle explorera les opportunités de l'IA pour renforcer la résilience du système financier tout en surveillant ses risques potentiels. Il identifiera des cas d'usage à haute valeur pour les agences membres et servira de forum de dialogue public-privé pour identifier les obstacles réglementaires à une adoption responsable.
• Un nouveau flux de travail sur la préparation aux crises soutiendra les efforts interagences pour se préparer aux cyberattaques (y compris les risques liés à l'informatique quantique) et évaluera les menaces géopolitiques et technologiques. Les comités existants sur le Risque Systémique (SRC) et les Utilities de Marché Financier (FMU) poursuivront leurs activités de surveillance et de coordination.

Domaines d'Action Prioritaires et Recommandations (Section 3)

Le marché des Treasury est le plus profond et le plus liquide au monde... mais il n'est pas à l'abri de perturbations périodiques.

• Renforcer la Résilience du Marché des Treasuries : Le Conseil soutient les travaux du Groupe de travail interagences (IAWG). Il recommande l'utilisation de son nouveau Groupe de travail sur la Résilience des Marchés, soutient le mandat de compensation centrale de la SEC, et approuve la modification du ratio de levier supplémentaire renforcé (eSLR) par les régulateurs bancaires pour lever les freins à l'intermédiation. Il préconise aussi de surveiller l'impact des nouveaux CCPs et de la loi GENIUS sur les stablecoins.
• Adresser les Cyber-risques : Face à un paysage de menaces en évolution rapide (acteurs étatiques, rançongiciels), le Conseil recommande d'étendre la surveillance conjointe et le partage d'information, d'utiliser davantage d'exercices de simulation (TTX), et de promouvoir l'usage de l'IA pour la cyberdéfense. Il encourage la migration vers une cryptographie résistante au quantique et demande une meilleure supervision des risques liés aux prestataires de services tiers, y compris via une loi pour renforcer les pouvoirs de la FHFA.
• Améliorer les Cadres de Supervision et de Régulation des Dépôts : Le Conseil estime qu'une révision holistique est nécessaire pour simplifier le cadre réglementaire, le recentrer sur les risques financiers matériels et réduire les fardeaux inutiles, notamment pour les banques communautaires. Il soutient les efforts en cours pour moderniser les exigences de capital, redéfinir les "pratiques non sûres ou non saines", et retirer l'accent excessif sur des risques non financiers comme le risque climatique ou réputationnel.
• Exploiter l'Intelligence Artificielle : Le Conseil recommande que ses agences membres utilisent le Groupe de travail IA pour explorer les cas d'usage prometteurs (prêt, conformité, supervision) et identifier les obstacles réglementaires. Il soutient la coopération continue du Trésor avec le FBIIC et le FSSCC, ainsi que l'engagement international sur ce sujet.

Développements Significatifs des Marchés à Surveiller (Section 4)

Au-delà des domaines prioritaires identifiés..., le Conseil continue de surveiller les marchés et institutions financiers importants.

• Marchés Financiers : La surveillance porte sur plusieurs segments. Les marchés de financement à court terme (repo) restent stables. L'immobilier commercial (CRE) montre des signes de stabilisation après des difficultés post-pandémie, mais des risques persistent. Le crédit aux entreprises est résilient dans l'ensemble, mais des faiblesses apparaissent chez les emprunteurs faiblement notés. Le crédit aux ménages est stable, avec une surveillance accrue sur les prêts automobiles et cartes de crédit. L'immobilier résidentiel reste résilient malgré des taux d'intérêt élevés et des problèmes d'accessibilité. Les actifs numériques voient leur cadre réglementaire évoluer avec la loi GENIUS sur les stablecoins.
• Institutions Financières : La performance des institutions de dépôt (banques, coopératives de crédit) s'est améliorée en 2025, avec une rentabilité et des niveaux de capital solides. Les fonds d'investissement, en particulier les hedge funds engagés dans le "cash-futures basis trade", représentent une source de demande importante mais volatile pour les Treasuries. Les contreparties centrales (CCPs) sont cruciales pour la stabilité ; leur résilience et la gestion des risques de liquidité sont surveillées. Le secteur de l'assurance est globalement stable, mais fait face à des défis liés aux catastrophes naturelles et à l'exposition à l'immobilier commercial.

Activités du Conseil et Développements Réglementaires (Aperçu Section 5)

Conformément à la loi Dodd-Frank, le Conseil a le devoir statutaire de surveiller les propositions et développements réglementaires financiers.

• Les activités du Conseil en 2025 ont inclus la surveillance continue des risques via le Systemic Risk Committee (SRC), la coordination réglementaire, et la gestion des opérations courantes. Aucune nouvelle désignation d'entreprise financière non bancaire (Section 113) ou d'utility de marché financier (Titre VIII) n'a été faite en 2025.
• Dans le domaine de la sûreté et de la solidité, les agences ont poursuivi l'élaboration de normes prudentielles (capital, levier), les tests de résistance (stress tests), la planification de la résolution (résolution planning) et le suivi du secteur de l'assurance. Les réformes mentionnées précédemment, comme la modification de l'eSLR, en font partie.
• Concernant les infrastructures et marchés, les développements ont porté sur les actifs numériques et l'innovation technologique, la régulation des dérivés et des CCPs, la gestion d'actifs, les normes comptables, et la réforme de la régulation AML/CFT (Bank Secrecy Act). Dans le domaine hypothécaire, les agences ont travaillé sur les garanties des prêts et le financement du logement.

2025 ANNUAL REPORT (partie 2)

Rapport Annuel 2025 du FSOC : Développements et Recommandations Clés

L'Intelligence Artificielle : Opportunités et Risques pour la Stabilité Financière

Le Conseil recommande que les agences membres utilisent son Groupe de travail sur l'intelligence artificielle pour explorer les opportunités offertes par l'IA pour promouvoir la résilience du système financier.

• Le rapport détaille les bénéfices potentiels de l'adoption de l'IA par les agences de régulation et les institutions financières. Ces bénéfices incluent l'amélioration de la préparation aux crises, avec des outils d'IA capables d'identifier les crises financières, de développer des systèmes d'alerte précoce et de prévoir des métriques connexes. L'IA peut également scanner les développements de marché, analyser le sentiment et produire des prévisions économiques basées sur des dépôts publics, des flux d'actualités et les médias sociaux. Enfin, l'utilisation de l'IA générative (GenAI) est explorée pour améliorer l'efficacité opérationnelle et la productivité des travailleurs, par exemple pour stocker, traiter et récupérer des données juridiques, rédiger des résumés de documents ou transcrire des voix.
• Parallèlement aux avantages, le rapport souligne la nécessité de surveiller l'adoption généralisée de l'IA du point de vue de la stabilité financière et de la sécurité économique. Les risques identifiés incluent l'utilisation malveillante par des acteurs mal intentionnés, ainsi que des risques pour la sécurité nationale, la cybersécurité et d'autres risques imprévus. Les institutions financières doivent continuer à surveiller et gérer leurs expositions aux entreprises liées à l'IA, dont les valorisations reflètent des projections de bénéfices futurs élevés. Les membres du Conseil doivent surveiller l'impact potentiel de l'IA sur les institutions financières, le marché du travail, la macroéconomie au sens large et la résilience financière des ménages.
• Le rapport décrit les efforts récents du secteur public pour exploiter les bénéfices de l'IA, notamment le "Plan d'action pour l'IA américaine" issu de l'Executive Order 14179. Ce plan repose sur trois piliers : accélérer l'innovation en IA, construire l'infrastructure américaine d'IA et mener la diplomatie et la sécurité internationales en matière d'IA. Il recommande des mesures comme la création de "bac à sable" réglementaires, le développement de normes nationales par le NIST et la révision des réglementations entravant inutilement l'adoption de l'IA.
• Le Département du Trésor a nommé son Chief AI Officer (CAIO) en juin 2025 et développe un Bureau de Transformation de l'IA pour piloter l'adoption de l'IA au sein de l'agence. Le Trésor s'engage à lever les barrières à l'adoption de l'IA, non seulement en interne mais aussi dans le secteur des services financiers au sens large. Il collabore avec des entreprises technologiques et des institutions financières, partage les meilleures pratiques avec d'autres agences gouvernementales et soutient la présidence américaine du G20 pour mettre en avant le leadership américain en matière d'IA.

Les Marchés de Financement à Court Terme : Structure, Risques et Surveillance

Pendant la crise financière mondiale et en mars 2020, les marchés de financement à court terme ont démontré leur vulnérabilité alors que les chocs sur le système financier étaient amplifiés par des fragilités sur ces marchés.

• Les marchés de financement à court terme (commercial paper et repo) sont essentiels pour le financement des institutions, des entreprises et des gouvernements, ainsi que pour la mise en œuvre de la politique monétaire et la liquidité des marchés financiers. Le marché des repo a une taille brute d'environ 12 000 milliards de dollars et le commercial paper en circulation s'élève à environ 1 300 milliards de dollars. Ces marchés sont vulnérables aux "runs" en période de stress en raison de la transformation de liquidité et d'échéance effectuée par les intermédiaires, et exposent les institutions qui en dépendent à un risque de refinancement significatif.
• Le marché du commercial paper, utilisé par les entreprises financières et non financières, a montré sa fragilité lors du "dash for cash" de mars 2020, où la demande des investisseurs s'est effondrée. La Réserve fédérale a dû établir une facilité de financement du commercial paper (CPFF) pour assurer le roulement de la dette. Bien que le montant en circulation ait augmenté d'environ 9% pour atteindre près de 1 300 milliards de dollars, il reste inférieur aux niveaux de 2007-2008. Les émetteurs les plus actifs sont les émetteurs de commercial paper adossé à des actifs (31%) et les sociétés financières étrangères (29%).
• Le marché des repo, source principale de financement garanti, joue un rôle critique dans la liquidité du marché des Treasuries et la mise en œuvre de la politique monétaire. Il comprend trois segments : les transactions compensées centralement par le FICC, les transactions réglées sur le système tripartite de la Bank of New York Mellon, et les repo non compensés, non centraux et bilatéraux (NCCBR). Les données de l'OFR révèlent que le segment NCCBR est le plus important, avec environ 5 000 milliards de dollars d'encours quotidiens, et que les hedge funds y sont des participants actifs.
• Le segment NCCBR présente des caractéristiques distinctes qui soulèvent des questions de gestion du risque de contrepartie. Près d'un tiers des transactions se font entre institutions financières affiliées, et environ 66% des opérations NCCBR ont une décote (haircut) nulle ou négative sur les titres sous-jacents. Cette pratique, qui peut refléter des transactions entre affiliés ou une gestion des marges au niveau du portefeuille, pourrait potentiellement exacerber le risque de crédit de contrepartie et amplifier les pertes en cas de choc, justifiant une surveillance continue.

Les Fonds du Marché Monétaire et Véhicules d'Investissement à Court Terme

Les Fonds du Marché Monétaire (MMF) effectuent une transformation de liquidité et d'échéance en offrant des parts pouvant être rachetées quotidiennement aux investisseurs tout en investissant dans des instruments de financement à court terme qui peuvent être moins liquides, surtout en période de stress de marché.

• Les MMF sont des prêteurs de trésorerie majeurs sur les marchés de financement à court terme. Ils se répartissent en trois types principaux : les fonds d'État (investissant presque exclusivement en titres d'État et repo garanti par l'État), les fonds "prime" (pouvant investir dans des produits sensibles au crédit comme le commercial paper) et les fonds exonérés d'impôt. Leur structure, avec des parts rachetables quotidiennement et des actifs moins liquides, crée un risque de mismatch de liquidité qui a conduit à des rachats massifs en 2008 et 2020, nécessitant des interventions politiques extraordinaires.
• Suite aux réformes réglementaires, notamment les amendements de 2023 de la SEC, les actifs nets totaux des MMF américains ont atteint 7 500 milliards de dollars en juillet 2025, en hausse de 15% sur un an. Cette croissance est portée par les fonds d'État (6 100 milliards de dollars, +16%) et les fonds prime de détail (961 milliards de dollars, +21%), tandis que les fonds prime institutionnels, historiquement les plus sujets aux rachats, ont vu leurs actifs nets diminuer à 342 milliards de dollars (-14%). Les MMF ont accru leurs investissements en repo compensés centralement (environ 1 100 milliards de dollars).
• De nouveaux développements incluent l'intérêt croissant pour les ETF de MMF (actifs sous gestion > 4 milliards de dollars) et les MMF tokenisés (actifs nets d'environ 1,7 milliard de dollars en octobre 2025). Un MMF tokenisé est une représentation numérique unique sur une blockchain qui représente des parts dans un MMF, permettant potentiellement une plus grande utilité et de nouveaux cas d'usage, comme des changements de propriété instantanés.
• Les autres véhicules d'investissement à court terme (STIVs), comme les fonds de placement des collectivités locales (LGIPs, ~900 milliards de dollars d'actifs), les MMF offshore (~730 milliards de dollars), les fonds de liquidité privés (~358 milliards de dollars), les fonds d'investissement à court terme (STIFs, ~350 milliards de dollars) et les fonds obligataires à très court terme (~390 milliards de dollars), présentent des caractéristiques structurelles similaires aux MMF qui peuvent amplifier les incitations aux rachats en période d'incertitude. L'hétérogénéité parmi les STIVs peut réduire certaines vulnérabilités, mais des lacunes dans les données compliquent la surveillance des risques qu'ils posent pour la stabilité financière.

L'Immobilier Commercial : Stabilisation et Risques Persistants

Bien que le bureau reste le type de propriété le plus faible, reflétant en partie l'évolution de la demande d'espace alors que les entreprises naviguent dans l'utilisation du travail à distance, 2025 a montré certains signes de diminution des tensions dans les propriétés de bureaux.

• La dette hypothécaire d'immobilier commercial (CRE) s'élevait à 6 200 milliards de dollars au deuxième trimestre 2025, détenue à parts égales par les banques et les prêteurs non bancaires, les entreprises parrainées par le gouvernement (GSEs) et autres. Le secteur s'est largement stabilisé en 2025 après une période de détérioration post-pandémique, avec des coûts d'emprunt, des taux d'inoccupation et des valeurs d'actif montrant des signes de stabilisation dans plusieurs types de propriétés. La taille modeste des secteurs du CRE les plus touchés et la résilience générale des institutions exposées semblent atténuer le risque systémique potentiel.
• Les fondamentaux du CRE montrent des signes mitigés de stabilisation. Le revenu net d'exploitation (NOI) a légèrement augmenté dans le multifamilial et était moins négatif dans le bureau qu'en 2024. Le taux d'inoccupation des bureaux a légèrement augmenté à 14,1% au T2 2025, mais le rythme d'augmentation s'est ralenti. La croissance des loyers était positive à 0,8% sur un an, et les prix se sont stabilisés après une forte baisse. L'activité de location a augmenté dans les grands marchés comme Manhattan.
• Les conditions de crédit montrent que les taux de défaut sur les prêts CRE bancaires restent modestes (1,4% au T2 2025) et ont légèrement diminué. Cependant, des poches de pression persistent. Dans le marché des titres adossés à des créances commerciales (CMBS, 1 800 milliards de dollars), les défauts se sont stabilisés dans le commerce de détail et l'hôtellerie, mais ont augmenté dans le multifamilial (6,6%) et sont restés historiquement élevés dans le bureau (11,1%). Les grandes banques ont un taux de défaut médian plus élevé (1,8%) que les petites institutions, reflétant une plus grande exposition au secteur des bureaux.
• Un risque majeur à surveiller est le "mur d'échéances" des prêts CRE arrivant à maturité. Environ 936 milliards de dollars de dette CRE arriveront à échéance en 2026 (hausse de près de 19% par rapport à 2025), et 983 milliards de dollars en 2027. Ceci présente un risque de refinancement, particulièrement pour les segments faibles comme le bureau, si les emprunteurs ne peuvent pas obtenir de financement supplémentaire dans un environnement de taux d'intérêt élevés et de normes de prêt plus strictes.

Le Crédit aux Entreprises : Marchés Publics et Croissance du Crédit Privé

Le crédit privé s'est établi comme une source de financement importante pour les petites et moyennes entreprises, et les prêteurs privés non bancaires ont continué à augmenter leurs engagements envers des entreprises plus grandes.

• Les marchés publics de crédit aux entreprises ont montré une résilience globale en 2025. Malgré une volatilité en avril, les rendements des obligations d'entreprises et des prêts à effet de levier (leveraged loans) sont restés relativement stables, et les spreads se sont resserrés au troisième trimestre. L'émission est restée au rythme des années récentes, principalement tirée par des refinancements. Les fondamentaux des entreprises sont restés solides, portés par une croissance positive des bénéfices et une dette limitée.
• Cependant, des signes de pression apparaissent sur les emprunteurs les moins bien notés. Les ratios de couverture des intérêts (interest coverage ratios) ont subi des pressions à la baisse, surtout pour les entreprises les plus faiblement notées. Les taux de défaut sur les prêts à effet de levier sont élevés par rapport aux niveaux historiques, largement dus à des échanges de dette "en détresse" (distressed exchanges), où les investisseurs acceptent une petite perte en principal en échange d'une nouvelle dette. Ces échanges peuvent masquer des problèmes de crédit à court terme.
• Le marché du crédit privé a connu une croissance substantielle, avec des actifs sous gestion (AUM) de fonds de crédit privé en Amérique du Nord estimés à 1 100 milliards de dollars fin 2024, contre 565 milliards de dollars fin 2019. Ce marché est désormais comparable en taille aux marchés des obligations à haut rendement (1 200 milliards de dollars) et des prêts à effet de levier (1 400 milliards de dollars). Les Business Development Companies (BDCs) ont également vu leurs AUM passer de 123 à 438 milliards de dollars sur la même période.
• Le crédit privé présente des caractéristiques distinctes : opacité relative, manque de trading sur le marché secondaire, et rendements historiquement élevés (environ 9% annualisés sur dix ans) compensant un risque de crédit et une liquidité plus faibles. Les taux de défaut sont plus élevés que sur les marchés publics. Il offre aux emprunteurs flexibilité, rapidité d'exécution et des dispositions comme le paiement en nature (Payment-in-Kind - PIK), dont l'usage a augmenté. Le crédit privé est de plus en plus interconnecté avec le système financier régulé, les banques prêtant environ 445 milliards de dollars à des fonds de crédit privé au T2 2025.

Le Crédit aux Ménages et l'Immobilier Résidentiel

Le secteur des ménages est un moteur central de la demande de biens et services dans l'économie américaine. En 2025, les finances du secteur des ménages dans leur ensemble sont restées résilientes.

• La dette des ménages dans son ensemble représente plus de 18 000 milliards de dollars, avec les prêts hypothécaires résidentiels constituant la plus grande part (12 900 milliards de dollars), suivis des prêts automobiles (1 700 milliards de dollars), des prêts étudiants (1 600 milliards de dollars) et des cartes de crédit (1 200 milliards de dollars). En pourcentage du PIB, la dette des ménages continue de décliner et se situe à 68%, bien en deçà du pic de près de 100% atteint avant la GFC. Le ratio du service de la dette par rapport au revenu disponible est gérable à 11,2%.
• Les taux de délinquance sur la dette des consommateurs restent élevés par rapport aux niveaux d'avant la pandémie pour tous les types de prêts, mais la croissance de ces taux a ralenti et montre des signes précoces d'inversion pour certaines catégories (cartes de crédit, financement à la consommation). Ceci est attribué à un durcissement des normes de souscription par les prêteurs et à une amélioration de la croissance réelle des salaires. Une exception notable est les prêts étudiants, où la part des prêts en retard de plus de 30 jours a plus que doublé par rapport à son taux d'avant la pandémie après la reprise des signalements de crédit en 2024, affectant plus de 9 millions d'emprunteurs.
• Le marché de l'immobilier résidentiel (RRE), évalué à près de 60 000 milliards de dollars, fait face à des défis d'accessibilité. Les prix des logements ont augmenté de 55% depuis mars 2020, mais la croissance annuelle a ralenti à 2,3% en août 2025, le rythme le plus faible depuis 2012. Les taux hypothécaires élevés, combinés à la hausse des taxes foncières (+22% sur cinq ans) et des primes d'assurance habitation (+61% sur cinq ans), ont alourdi le paiement mensuel moyen des hypothèques (+34% nominal depuis mars 2020).
• Les sociétés hypothécaires non banciques ont continué à gagner des parts de marché, représentant 59% du service des prêts hypothécaires en circulation et environ 64% des originations au T2 2025. Bien qu'elles renforcent le marché en servant des emprunteurs historiquement mal desservis, leur modèle d'affaires monoline les rend plus vulnérables aux fluctuations de la demande et des taux d'intérêt. Elles dépendent de financements de gros à court terme et n'ont pas accès aux dépôts ou à des filets de sécurité de liquidité, ce qui pourrait amplifier un choc dans le système financier en cas de défaillance et de transfert désordonné des services.

Les Actifs Numériques : Cadre Réglementaire et Innovations

Le secteur des actifs numériques joue un rôle important dans l'innovation et le développement économique aux États-Unis, ainsi que dans le leadership mondial de la nation.

• Le rapport définit un actif numérique comme toute représentation numérique de valeur enregistrée sur un registre distribué (distributed ledger). L'écosystème a connu une croissance substantielle depuis 2009, avec une adoption institutionnelle croissante et l'approbation par la SEC de produits négociés en bourse (ETF) sur actifs numériques au comptant en 2024. Le nombre de transactions mensuelles réussies a atteint 3,8 milliards début 2025, en hausse de 96% sur un an.
• Le cadre réglementaire américain actuel repose sur l'application des cadres existants par la CFTC (qui considère le bitcoin et l'ether comme des matières premières) et la SEC (qui traite d'autres actifs numériques comme des titres). Le "Digital Asset Report" de juillet 2025 recommande d'utiliser les autorités existantes pour fournir de la clarté sur l'enregistrement, la garde, la négociation et la tenue de registres, et d'utiliser des outils comme des "safe harbors" et des "bac à sable" réglementaires. Le Congrès examine une législation sur la structure de marché qui pourrait clarifier les compétences entre la SEC et la CFTC.
• La tokenisation, qui utilise la blockchain pour représenter la propriété d'actifs comme des titres, vise à accroître l'efficacité des transferts, la liquidité et l'accès des investisseurs. Les titres tokenisés restent soumis aux lois sur les valeurs mobilières applicables. Les stablecoins, conçus pour maintenir une valeur stable par rapport à un actif de référence comme le dollar américain, font l'objet du "GENIUS Act" promulgué le 18 juillet 2025. Cette loi établit un cadre prudentiel fédéral pour les émetteurs de stablecoins de paiement, exigeant des réserves suffisantes en actifs liquides, une protection des consommateurs et clarifiant que ces stablecoins ne sont ni des titres ni des matières premières.
• Les institutions bancaires s'engagent avec l'industrie des actifs numériques en fournissant des services bancaires de base et en facilitant l'accès des clients via la garde et d'autres services. Un cadre réglementaire clair est nécessaire pour une innovation responsable. Le cadre actuel des fonds propres ne contient pas de dispositions explicites pour le traitement des expositions aux actifs numériques. Le rapport souligne également les risques de financement illicite, notant que si la majorité des transactions sur chaîne sont légitimes, les caractéristiques des actifs numériques peuvent être exploitées pour le blanchiment d'argent ou le financement du terrorisme.

Les Institutions de Dépôt : Résilience et Évolutions du Secteur Bancaire

La résilience du système bancaire est essentielle à la fourniture de crédit aux emprunteurs de détail et commerciaux ; à la détention des dépôts des clients ; à la capacité des entreprises à lever des capitaux ou à couvrir des risques ; et à la disponibilité des services de gestion d'actifs, de garde et de paiements.

• La résilience du système bancaire américain est soutenue par une croissance saine des revenus et une rentabilité robuste. Les ratios de fonds propres réglementaires (CET1) restent proches de leurs sommets à long terme. La croissance des prêts, modeste ces dernières années, a repris au premier semestre 2025, malgré des normes de prêt globalement strictes et une demande plus faible selon l'enquête SLOOS de juillet 2025. Les taux de défaut moyens sont inférieurs aux niveaux d'avant la pandémie, même dans les segments légèrement sous pression comme le CRE et le crédit à la consommation.
• Les grandes banques (G-SIBs et autres banques de plus de 250 milliards de dollars d'actifs) ont vu leur rentabilité dépasser les moyennes d'avant la pandémie, bénéficiant de revenus de commissions et de trading robustes, même si leurs marges d'intérêt nettes (NIM) restent légèrement inférieures aux tendances de long terme. Leurs ratios de fonds propres sont solides, comme l'ont montré les tests de résistance (stress tests) de la Réserve fédérale de 2025. De nouvelles données des rapports d'appel (Call Reports) révèlent que les prêts bancaires aux institutions financières non dépositaires (NDFIs) s'élèvent à environ 1 200 milliards de dollars, principalement accordés par les grandes banques, avec des défauts faibles.
• Les banques régionales (actifs entre 10 et 250 milliards de dollars) sont cruciales pour la structure et la compétitivité du système bancaire. Leurs concentrations en prêts CRE restent élevées par rapport à leurs fonds propres, mais elles ont généralement réussi à gérer les défis associés. Les fusions bancaires ont augmenté en 2025, avec une valeur d'opérations annoncées dépassant celle des trois années précédentes.
• Les banques communautaires (actifs inférieurs à 10 milliards de dollars), qui fournissent des services financiers essentiels, dépendent davantage des revenus d'intérêt nets. Bien que leurs dépenses hors intérêts augmentent, la croissance des prêts, des coûts de financement favorables et les tendances des rendements des prêts ont soutenu une augmentation de leur rentabilité. Les régulateurs envisagent des mesures pour soutenir la force et la vitalité de ces banques et des communautés qu'elles servent.

2025 ANNUAL REPORT (partie 3)

Rapport Annuel 2025 du FSOC : Surveillance des Marchés et Développements Réglementaires

Résilience et Évolutions des Banques Américaines

Bien que plus petites que les grandes banques et les G-SIB, les banques régionales jouent un rôle significatif dans des segments tels que les prêts commerciaux et industriels, et les prêts immobiliers commerciaux.

• Le rapport évalue la résilience des différentes catégories de banques américaines en 2025. Les banques régionales, malgré leur exposition persistante à des taux d'intérêt plus élevés que prévu, affichent une robustesse globale avec des ratios de fonds propres réglementaires solides et une amélioration de la liquidité. Leur rentabilité et leur croissance divergent en fonction des caractéristiques individuelles de leur bilan. Des tendances de marché bénéfiques, comme la reprise de la croissance des dépôts en 2024 et la baisse continue des pertes latentes sur les portefeuilles de titres, ont aidé à limiter la dépendance au financement de gros. Des signes de stabilisation sur le marché de l'immobilier commercial (CRE) ont permis aux banques de réduire certaines expositions.
• Les banques communautaires (actifs < 10 milliards de dollars), bien que représentant la majorité des établissements en nombre, ne détiennent qu'environ 10% des actifs totaux du secteur. Elles jouent néanmoins un rôle crucial dans le financement des marchés locaux, en étant à l'origine de près de 60% des prêts aux petites entreprises et d'environ 80% des prêts agricoles émis par les banques. Leur performance financière en 2025 est positive, avec une amélioration du rendement des actifs, une marge nette d'intérêt (NIM) qui s'élargit et des indicateurs de qualité d'actifs solides. Elles maintiennent un avantage de marge grâce à des rendements plus élevés sur les actifs productifs, partiellement attribuable à une part plus importante d'actifs à plus long terme.
• Les coopératives de crédit, avec plus de 143 millions de membres, se concentrent sur le crédit à la consommation (prêts immobiliers résidentiels ~45%, automobiles ~30%, cartes de crédit ~5%). Le secteur reste résilient face à l'inflation et aux taux élevés, avec une croissance des encours de prêts et des dépôts de 4% au T2 2025. La rentabilité est solide, le NIM atteignant 3,32%, son plus haut niveau depuis au moins deux décennies, et le ratio de fonds propres nets s'établissant à 11,11%. En raison de leur taille et de leur prise de risque limitée, elles ne sont généralement pas considérées comme une menace significative pour la stabilité financière.

Les Fonds d'Investissement : Taille, Effet de Levier et Risques

Étant donné l'empreinte importante du secteur, les fonds d'investissement peuvent potentiellement transmettre le risque de plusieurs manières.

• Le secteur des fonds d'investissement (hedge funds, fonds ouverts, fonds collectifs) est massif, avec des actifs sous gestion (AUM) de 4,5 billions de dollars pour les hedge funds, plus de 31,0 billions pour les fonds ouverts (OEF) et 5,7 billions pour les fonds collectifs (CIF) fin 2024. Cette taille implique un potentiel de transmission du risque, notamment via l'effet de levier des hedge funds et les déséquilibres de liquidité des OEF investis dans des actifs peu liquides.
• Les hedge funds ont continué leur croissance en 2025, atteignant des records : actifs bruts à 11,8 billions de dollars (+22,5% sur un an), valeur nette d'inventaire (NAV) à 4,5 billions de dollars, et exposition notionnelle brute à 37,0 billions de dollars. Cette croissance est largement alimentée par l'emprunt, l'effet de levier moyen (GAV/NAV) atteignant un nouveau sommet de 2,6x. Le levier est très concentré : les 10 plus grands fonds affichent un levier moyen pondéré égal de 18,0x. Cette concentration signifie que des difficultés chez les plus grands fonds pourraient avoir des effets démesurés sur les marchés et leurs contreparties.
• L'effet de levier varie fortement selon la stratégie : les fonds "relative value" (7,5x), "macro" (7,2x) et "multi-stratégie" (4,8x) sont significativement plus endettés. Le crédit aux hedge funds est également concentré, environ 80% des prêts garantis provenant de G-SIB, avec trois G-SIB fournissant plus de 40% de tout le financement garanti. Les hedge funds sont des participants majeurs au marché des Treasuries américains, avec une exposition longue record de 2,38 billions de dollars au T2 2025, ce qui soulève des questions sur les risques associés au "cash-futures basis trade".

Fonds Ouverts, ETF et Fonds Collectifs : Dynamiques et Risques de Liquidité

Dans les périodes de stress de marché, ce déséquilibre de liquidité pourrait contribuer à amplifier le stress dans le système financier américain.

• Les fonds ouverts (OEF), populaires auprès des investisseurs de détail, peuvent présenter un risque de déséquilibre de liquidité lorsqu'ils investissent dans des actifs peu liquides tout en offrant des rachats quotidiens. Des sorties importantes pourraient forcer des ventes d'actifs sous-jacents, déprimer les prix et potentiellement créer un cercle vicieux de rachats et de ventes en détresse. La règle 22e-4 de la SEC oblige ces fonds à mettre en œuvre un programme de gestion du risque de liquidité pour atténuer ce risque.
• Les fonds communs de placement (mutual funds) restent des investisseurs prééminents avec 21 billions de dollars d'AUM en mars 2025, mais ont subi des sorties nettes de 672 milliards sur les 12 mois précédents, principalement sur les fonds actions (-692 milliards). À l'inverse, les fonds obligataires ont connu des entrées nettes de 117 milliards. Les ETF continuent leur croissance rapide, avec des AUM atteignant 10,1 billions de dollars, tirés par des entrées nettes de 1,17 billion de dollars, reflétant un transfert d'actifs des fonds communs vers les ETF en raison de coûts généralement inférieurs, d'une meilleure efficacité fiscale et d'une liquidité intrajournalière.
• Les fonds collectifs (CIF), gérés par des banques et des sociétés de fiducie, ont vu leurs AUM croître à plus de 5,7 billions de dollars fin 2024. Bien qu'ils puissent présenter des risques de liquidité et de levier, plusieurs facteurs les atténuent, notamment des limitations sur les investisseurs éligibles (comme les régimes de retraite qualifiés) et une flexibilité concernant les retraits (délais de préavis, dates fixes). Le Conseil note toutefois un accès limité aux données sur l'ensemble du secteur, ce qui complique l'évaluation complète des risques.

Contreparties Centrales : Nœuds Critiques et Vulnérabilités

L'incapacité d'une CCP à remplir ses obligations... a le potentiel de mettre à rude épreuve à la fois les membres restants de la CCP et, plus largement, l'ensemble du système financier américain.

• Les contreparties centrales (CCP) sont désignées comme des utilités systémiques en raison de leur rôle crucial dans le système financier. Elles offrent des avantages en matière de stabilité grâce à des pratiques robustes de gestion des risques, incluant la collecte de marges initiales et variationnelles, le "netting" multilatéral et des procédures de défaut prédéfinies. Cinq CCP américaines sont désignées comme systémiques : CME, FICC, NSCC, ICE Clear Credit, et Options Clearing Corporation.
• Les CCP présentent également des vulnérabilités uniques. La concentration est un thème majeur : les services de compensation ont tendance à se concentrer sur quelques CCP pour un type de produit donné, et les membres compensateurs sont hautement concentrés, les 10 mêmes G-SIB étant membres des mêmes CCP mondiales. Cette concentration peut amplifier les risques de liquidité et opérationnels. Par exemple, des appels de marge intrajournaliers lors de périodes de volatilité peuvent exercer des pressions de liquidité procycliques sur les membres. La défaillance d'un grand membre commun pourrait déclencher des procédures de défaut simultanées dans plusieurs CCP.
• En 2025, les ressources préfinancées et les volumes sur les marchés compensés centralement sont restés élevés. Les exigences de fonds de compensation du DTCC ont atteint un record à 96,3 milliards de dollars, et les marges initiales sur les dérivés de gré à gré compensés centralement ont augmenté à 364 milliards de dollars. Malgré une volatilité substantielle sur les contrats à terme sur actions au T2 2025 (les marges initiales sur le S&P 500 ont augmenté de plus de 37%), les CCP ont fonctionné sans incident majeur. Les perturbations opérationnelles sont revenues à leurs moyennes historiques après des niveaux bas en 2024.

Le Secteur de l'Assurance : Transformations Structurelles et Défis

Étant donné l'empreinte importante des assureurs, ils sont des détenteurs d'actifs significatifs sur de nombreux marchés importants... et ont des interconnexions croissantes au sein du système financier au sens large.

• Le secteur de l'assurance américain détient environ 12,3 billions de dollars d'actifs investis, les assureurs vie représentant 75% de ce total (9,2 billions). Le secteur vie connaît d'importantes transformations structurelles : exposition croissante aux actifs non traditionnels (crédit privé, titrisations), augmentation de la propriété par des gestionnaires d'actifs alternatifs (Private Equity), et croissance de l'utilisation de la réassurance offshore. Les avoirs en "alternatives" des assureurs vie ont augmenté d'environ 130% depuis 2016, atteignant près de 368 milliards de dollars en 2024.
• Le recours à la réassurance offshore a plus que doublé depuis 2019, dépassant 1,1 billion de dollars de réserves cédées en 2024, principalement vers les Bermudes et les îles Caïmans. Près de 70% des réserves vie et rentes cédées offshore le sont à des réassureurs affiliés, introduisant une opacité et une complexité supplémentaires. Les assureurs utilisent également des sources de financement non traditionnelles comme les "Funding Agreement Backed Notes" (FABNs) et les avances des Federal Home Loan Banks (FHLB), ces dernières ayant augmenté de 13% sur un an pour atteindre 175 milliards de dollars au T2 2025.
• Le secteur de l'assurance dommages (P&C) a connu une croissance des primes nettes souscrites de 8% en 2024, atteignant 935 milliards de dollars, et une augmentation de la rentabilité. Cependant, l'assurance habitation résidentielle fait face à des défis d'accessibilité et d'abordabilité, avec des primes moyennes nationales en hausse de 10,4% en 2024 et des taux de non-renouvellement en augmentation. Cela a accru la pression sur les marchés résiduels ("assureurs de dernier recours"), où le nombre de polices résidentielles a augmenté de 77% entre 2019 et 2024, principalement dans cinq États (Californie, Floride, Louisiane, Caroline du Nord, Texas).

Activités du Conseil et Coordination de la Surveillance

La loi Dodd-Frank charge le Conseil de la responsabilité d'identifier les risques pour la stabilité financière américaine, de promouvoir la discipline de marché et de répondre aux menaces émergentes.

• Le Conseil a exercé ses fonctions en 2025 principalement par le biais de ses comités. Le Comité des Risques Systémiques (SRC) sert de forum pour le partage d'informations et la surveillance des développements des marchés. Le Comité des Utilities des Marchés Financiers (FMU) se concentre sur les risques liés aux infrastructures de marché critiques et a surveillé la mise en œuvre de l'expansion de la compensation centrale des Treasuries.
• En ce qui concerne les déterminations concernant les sociétés financières non bancaires, le rapport indique qu'aucune entreprise n'est soumise à une détermination finale en vertu de l'article 113 de la loi Dodd-Frank et qu'aucune n'est en cours d'examen. Le Conseil a l'intention de réexaminer son guide relatif à ces déterminations et son cadre analytique pour les risques de stabilité financière.
• Le Conseil s'est réuni quatre fois en 2025, avec deux sessions publiques. Le Comité des Délégués, composé de hauts représentants des membres, se réunit environ toutes les deux semaines pour coordonner les travaux. Le Conseil a adopté son budget pour l'exercice 2026 en septembre 2025.

Développements Réglementaires : Solvabilité, Résolution et Assurances

Ces modifications aideront à garantir que les normes eSLR servent de filet de sécurité aux exigences de fonds propres basées sur le risque plutôt que comme une contrainte fréquemment contraignante.

• Les régulateurs bancaires (OCC, Fed, FDIC) ont pris plusieurs mesures en 2025 pour ajuster le cadre prudentiel. Cela inclut le retrait de propositions de règles sur les dépôts intermédiés et la gouvernance, la révocation des "Principles for Climate-Related Financial Risk Management", et la simplification des exigences pour les banques communautaires. Une règle finale a modifié les normes du "Enhanced Supplementary Leverage Ratio" (eSLR) pour les G-SIB, les calibrant à 50% de la surcharge G-SIB Méthode 1, afin qu'elles agissent davantage comme un filet de sécurité que comme une contrainte permanente.
• En matière de tests de résistance (stress tests), la Fed a proposé d'utiliser la moyenne des baisses maximales de CET1 projetées lors des deux tests annuels précédents pour calculer l'exigence du "stress capital buffer", afin d'en réduire la volatilité. Une autre proposition vise à améliorer la transparence des modèles de stress test et des scénarios.
• Concernant la résolution, la FDIC a modifié son approche de la planification pour les grandes banques, exemptant les établissements de dépôt assurés (IDI) de certaines exigences de contenu comme l'utilisation d'une stratégie de "bridge bank". Dans le domaine de l'assurance, le FIO a publié une étude sur la compétitivité des petits assureurs dans le marché de l'assurance terrorisme et a organisé une table ronde sur l'assurance habitation. La NAIC a adopté de nouvelles exigences de divulgation pour les prêts garantis par des nantissements et a renforcé les règles concernant les notations privées ("private letter ratings") et la réassurance.

Innovation Financière : Actifs Numériques, Paiements et Conformité

Le GENIUS Act charge le Trésor (et diverses autres agences fédérales) de publier des règlements qui encouragent l'innovation dans les stablecoins de paiement tout en fournissant un régime adapté pour protéger les consommateurs.

• Les régulateurs ont clarifié le statut des actifs numériques en 2025. La SEC a indiqué que les "meme coins", les stablecoins non rémunérés en dollars américains, ainsi que les activités de "mining" (preuve de travail) et de "staking" (preuve d'enjeu) ne constituaient généralement pas des transactions sur titres. L'OCC, la Fed et la FDIC ont retiré des déclarations antérieures restrictives et clarifié que les banques peuvent s'engager dans des activités d'actifs numériques permises, sous réserve d'une gestion adéquate des risques.
• Le Trésor a publié un avis de projet de règle (ANPR) pour solliciter des commentaires sur la mise en œuvre du "Guiding and Establishing National Innovation for U.S. Stablecoins Act" (GENIUS Act), visant à établir un cadre réglementaire pour les stablecoins de paiement. La SEC a également révoqué le "Staff Accounting Bulletin No. 121", qui décourageait la garde d'actifs numériques par les banques, une disposition confirmée par le GENIUS Act.
• En matière de lutte contre le blanchiment d'argent (AML), FinCEN a publié une règle intérimaire finale (IFR) restreignant considérablement les exigences de déclaration d'informations sur les bénéficiaires effectifs (BOI) du "Corporate Transparency Act" (CTA) pour les entités nationales, les exemptant désormais de toute déclaration. FinCEN a également proposé de reporter la date d'entrée en vigueur de la règle AML pour les conseillers en investissement (IA AML Rule) au 1er janvier 2028. Les agences bancaires ont accordé une exemption permettant aux banques d'obtenir le numéro d'identification fiscale (TIN) d'un client auprès d'un tiers.

2025 ANNUAL REPORT (partie 4)

Glossaire et notes de fin du Rapport Annuel 2025 du FSOC

Glossaire des termes financiers et technologiques

« L'intelligence artificielle est un système basé sur une machine qui peut, pour un ensemble d'objectifs définis par l'homme, faire des prédictions, des recommandations ou des décisions influençant des environnements réels ou virtuels. »

• Le glossaire du Rapport Annuel 2025 du Conseil de Surveillance de la Stabilité Financière (FSOC) fournit des définitions précises et opérationnelles pour une multitude de termes techniques, reflétant la complexité et l'évolution des marchés financiers modernes. Il couvre des domaines allant des instruments financiers traditionnels (ex. : Commercial Paper, Repurchase Agreement) aux technologies émergentes (ex. : Intelligence Artificielle, Blockchain). Les définitions sont souvent ancrées dans le cadre juridique et réglementaire américain, citant des Executive Orders (EO 14179 pour l'IA, EO 14178 pour la blockchain) et des codes (15 U.S.C. §9401), ce qui leur confère une autorité normative. Cette section sert de référence essentielle pour comprendre le langage technique utilisé dans l'analyse des risques du rapport.
• Une attention particulière est portée aux innovations financières et aux acteurs non-bancaires. Les définitions de « Nonbank Financial Institution (NBFI) », « Hedge Fund Qualifying », « Private Credit » et « Digital Assets » mettent en lumière l'importance croissante de ces secteurs dans l'écosystème financier et les défis de surveillance qu'ils posent. Le glossaire distingue également des concepts clés pour la stabilité, comme les différentes mesures de levier (Supplementary Leverage Ratio, Off-Balance Sheet Leverage), les contreparties centrales (CCP), et les types de risques (Non-Default Loss). Cette précision terminologique est cruciale pour évaluer les vulnérabilités dans des domaines comme le financement à court terme (Money Market Funds, repo) ou l'immobilier commercial (CMBS, NOI).
• Le glossaire illustre l'interconnexion entre technologie et finance. Outre l'IA et la blockchain, il définit des termes comme « Large Language Model (LLM) », « Distributed Denial of Service (DDoS) » et « Payment Stablecoin ». Cette inclusion signale la reconnaissance par le FSOC que les risques cyber et l'adoption des actifs numériques sont des facteurs intrinsèques à la stabilité financière contemporaine. La distinction faite entre « Blockchain » et « Distributed Ledger Technology (DLT) », bien qu'elles soient souvent utilisées de manière interchangeable, démontre un souci de rigueur analytique face à des technologies en rapide évolution.

Répertoire des données et visualisations

« 3.1.1 U.S. Marketable Debt Held by the Public... 4.2.4.2 More Life Insurance Reserves Are Moving Offshore... »

• Cette section est un index exhaustif de toutes les figures et tableaux présentés dans le corps du rapport principal, organisé par thème et sous-thème. Elle fonctionne comme une table des matières détaillée pour les données quantitatives, permettant aux lecteurs de localiser rapidement les analyses graphiques sur des sujets spécifiques. Les références sont structurées avec des codes hiérarchiques (ex. : 4.1.3.5 pour les taux de défaut sur les obligations d'entreprises et les prêts à effet de levier), indiquant une organisation méthodique du rapport autour de risques identifiés.
• La liste couvre un spectre très large de l'économie financière, révélant les domaines de surveillance prioritaires du FSOC. On y trouve des données sur la dette publique américaine et la liquidité du marché des Treasuries (Section 3.1), le financement de gros à court terme (4.1.1), l'immobilier commercial (4.1.2), le crédit aux entreprises et privé (4.1.3), la dette des ménages (4.1.4), le marché hypothécaire résidentiel (4.1.5), la santé des banques (4.2.1), les fonds d'investissement (4.2.2), les infrastructures de marché (4.2.3) et le secteur de l'assurance (4.2.4). Cette cartographie complète montre une approche holistique de la surveillance des risques.
• La présence de graphiques spécifiques comme « Hedge Fund Treasury Exposure » (4.2.2.5), « DTCC Clearing Fund Requirements » (4.2.3.1), ou « Life Insurers’ Changing Investment Portfolios » (4.2.4.1) signale des préoccupations plus ciblées. Ces visualisations servent probablement à illustrer des vulnérabilités potentielles liées à la concentration, à l'effet de levier des fonds spéculatifs, à la résilience des contreparties centrales, ou aux transformations du bilan des assureurs. L'index est donc un guide pour comprendre les points de pression spécifiques analysés par le FSOC.

Contexte réglementaire et risques sur le marché des Treasuries

« As of September 30, 2025, the total U.S. Treasury debt was approximately $38 trillion with around 80 percent (over $29 trillion) held by the public. »

• Les notes de fin fournissent un contexte détaillé et des références pour les affirmations du rapport. Les premières notes (1-17) se concentrent sur le marché des Treasuries américains et sa régulation. Elles citent des données clés, comme le niveau de la dette détenue par le public (29 billions de dollars), et expliquent des concepts comme le « dash-for-cash » de mars 2020, où les ventes massives de Treasuries ont mis à mal la liquidité du marché. Ce contexte historique est essentiel pour comprendre les préoccupations actuelles concernant la résilience de ce marché fondamental.
• Un thème récurrent est l'impact des régulations post-crise financière sur le comportement des acteurs du marché. La note 5 indique que les exigences de capital et de liquidité (Bâle III, Liquidity Coverage Ratio) influencent la demande des banques pour les Treasuries. La note 6 cite un discours de la Vice-présidente de la Fed, Michelle Bowman, qui souligne que le ratio de levier supplémentaire renforcé (eSLR) est devenu plus contraignant de manière non intentionnelle, affectant potentiellement la capacité des banques à agir comme intermédiaires sur le marché des Treasuries.
• Les notes détaillent également des activités de trading spécifiques considérées comme des vecteurs de risque. La note 8 décrit en détail le « cash-futures basis trade » mené par les hedge funds, qui exploite des différences de prix infimes entre les Treasuries au comptant et les contrats à terme, en utilisant un levier important financé par le marché repo. Le rapport note que ce trade peut être débouclé brusquement en cas de tensions sur le financement repo, déclenchant des ventes importantes de Treasuries et une volatilité du marché. La collecte de données sur les repos bilatéraux non compensés centralement (NCCBR) par l'OFR est également mentionnée (notes 14, 15) comme un outil pour mieux surveiller ce risque.

Cybersécurité et menaces émergentes pour les infrastructures financières

« PRC State-Sponsored Actors Compromise and Maintain Persistent Access to U.S. Critical Infrastructure. »

• Les notes 17 à 30 abordent de manière substantielle les risques cyber, les identifiant comme une menace majeure pour la stabilité financière. Elles font référence à des lexiques techniques (FSB Cyber Lexicon, NIST) et citent plusieurs rapports d'agences gouvernementales et d'entreprises détaillant la nature des menaces. Une attention particulière est portée aux acteurs étatiques, avec une note (19) référençant un avis conjoint de cybersécurité concernant les acteurs parrainés par la République populaire de Chine qui compromettent les infrastructures critiques américaines.
• Les types d'attaques sont variés et évolutifs. La note 21 cite un rapport du FS-ISAC qualifiant les attaques par déni de service distribué (DDoS) de « nuisance à menace stratégique ». La note 22 référence le rapport d'enquête sur les violations de données de Verizon, tandis que les notes 23 et 24 mentionnent des sanctions et des attributions de piratages à la Corée du Nord. La note 25 souligne l'ampleur de la cybercriminalité financière via les rapports de l'IC3 du FBI et de la FTC. Cet ensemble peint le tableau d'un environnement de menace complexe, mêlant espionnage étatique, cybercriminalité lucrative et perturbations opérationnelles.
• La réponse réglementaire et la coordination sont également évoquées. La note 28 décrit le rôle du Office of Critical Infrastructure Protection (OCCIP) du Trésor américain. La note 29 mentionne un cadre de « reconnexion » (Reconnection Framework) du G7 pour gérer les incidents cyber majeurs. La note 30, bien que modifiée, indique une préoccupation continue concernant les risques liés aux prestataires de services tiers pour les institutions financières. Ces références montrent que la réponse au risque cyber est perçue comme nécessitant une forte collaboration public-privé et internationale.

Évolution du paysage réglementaire bancaire et prudentiel

« Bowman noted that the increasing bindingness of the eSLR is an unintended consequence of market and other bank regulatory requirements implemented after the eSLR was put into place. »

• Une série de notes (31 à 47) documente un vaste ensemble de révisions et d'ajustements réglementaires touchant le secteur bancaire américain en 2025. Ces actions reflètent une réévaluation des cadres post-crise financière. Elles incluent des modifications techniques, comme la révision du ratio de levier pour les banques communautaires (note 35) ou une proposition pour réduire la volatilité des exigences de capital issues des stress tests (note 36), mais aussi des changements philosophiques plus profonds.
• Un thème majeur est l'assouplissement ou la clarification de régulations perçues comme excessives ou floues. Les notes 38 à 41 décrivent des actions réglementaires pour limiter l'utilisation du « risque de réputation » dans la supervision bancaire, les agences retirant ce concept de leurs cadres d'examen. De même, la note 42 indique le retrait des principes pour la gestion des risques financiers liés au climat. La note 43 détaille une série de clarifications et de retraits de guidances concernant les activités liées aux crypto-actifs par les banques, signalant une volonté de permettre une plus grande expérimentation dans ce domaine sous certaines conditions.
• Ces évolutions s'inscrivent dans un débat plus large sur la compétitivité et l'efficacité de la régulation. La note 31 fait allusion au « gold-plating » (surajout) des normes internationales par les régulateurs américains. La note 33 référence une littérature académique liant la croissance du secteur financier non bancaire à la régulation bancaire. Les discours cités (notes 34, 44) appellent à un « regard neuf » sur la supervision. Ces références suggèrent que le rapport du FSOC 2025 est publié dans un contexte de remise en question active de l'équilibre entre résilience financière, efficacité des marchés et charge réglementaire.

Intelligence Artificielle : opportunités, risques et cadre de gouvernance

« AI is Showing 'Very Positive' Signs of Eventually Boosting GDP and Productivity. »

• Les notes 48 à 63 sont largement consacrées à l'intelligence artificielle, soulignant son importance stratégique. Elles citent des études (Stanford, ONU, OCDE, Goldman Sachs) mettant en avant le potentiel de l'IA générative pour stimuler la productivité, l'innovation et la croissance économique (notes 50-53). Des cas d'usage dans la finance sont mentionnés : souscription de crédit avec données alternatives (note 54), évaluation des risques par les assureurs (note 55), détection de fraude au Trésor (note 57), et même développement de systèmes d'alerte précoce pour les crises financières (note 58).
• Cependant, le rapport identifie aussi des risques significatifs. La note 59 référence des publications du Financial Stability Board et du GAO sur les implications pour la stabilité financière, évoquant des préoccupations liées à l'opacité des modèles (boîte noire), aux biais, à la dépendance à des fournisseurs externes, et aux risques cyber amplifiés. L'utilisation de l'IA par les acteurs malveillants pour des cyberattaques plus sophistiquées est également un sujet de vigilance.
• La réponse politique est en construction. Les notes 60 à 63 décrivent les initiatives de l'administration américaine, notamment l'Executive Order « Removing Barriers to American Leadership in AI » (janvier 2025), le « America’s AI Action Plan » (juillet 2025), et des directives pour l'achat et l'utilisation responsable de l'IA par le gouvernement fédéral. Une consultation (RFI) sur la réforme réglementaire de l'IA a également été lancée. Ces actions visent à favoriser l'innovation tout en établissant des garde-fous, reconnaissant que la gouvernance de l'IA est un enjeu crucial pour la compétitivité et la stabilité.

Données de marché et vulnérabilités sectorielles (Immobilier, Crédit, Ménages)

« CMBS Delinquency Rates Pulls Back in September After Six-Month Climb. »

• Les notes 64 à 106 fournissent les sources de données et des analyses complémentaires pour les sections du rapport sur les vulnérabilités des marchés. Elles offrent un aperçu chiffré de l'état de l'économie. Par exemple, la note 64 cite une étude de la Fed estimant le marché repo américain à 12 billions de dollars. Les notes 83-87 détaillent les tensions dans l'immobilier commercial (CRE), avec des taux d'inoccupation, des déliquances sur les CMBS, et un « mur d'échéances » important pour les prêts CRE arrivant à maturité, notamment en 2026.
• Le crédit privé est un secteur en pleine croissance et sous surveillance. Les notes 88-94 citent des données montrant l'expansion des actifs sous gestion (AUM) du crédit privé, des rendements attractifs, mais aussi une hausse des taux de défaut (atteignant 5.5% selon Fitch en août 2025) et une utilisation accrue des clauses de paiement en nature (PIK), qui peuvent masquer des difficultés de trésorerie. La note 95 mentionne des évolutions réglementaires qui pourraient faciliter l'accès des investisseurs de détail à ces actifs, potentiellement accroissant les interconnexions.
• La situation des ménages américains est analysée avec nuance. Les notes 96-105 discutent de l'endettement des ménages par rapport au PIB, du ratio du service de la dette, et des retards de paiement sur différents types de prêts. Elles notent l'impact de la fin du moratoire sur les prêts étudiants et présentent une nouvelle mesure de liquidité des ménages développée par l'OFR. Bien que globalement résilients, certains segments (emprunteurs à faible score de crédit) présentent des signes de fragilité. Les notes 106 et 134-136 abordent également les défis dans les marchés de l'assurance habitation, avec des hausses de primes et des non-renouvellements dans les zones exposées aux catastrophes naturelles.

Surveillance des acteurs non-bancaires et des infrastructures de marché

« The hedge fund statistics cited in this section are limited to qualifying hedge funds reporting on Form PF unless otherwise stated. »

• Les notes finales (107-138) précisent les méthodologies de collecte de données pour les acteurs non-bancaires et les infrastructures. La note 107 aligne la terminologie sur le rapport de la Maison Blanche sur les actifs numériques. Les notes 112 et 117 précisent que les statistiques sur les hedge funds proviennent du Form PF, celles sur les fonds communs de placement du Form N-PORT, et celles sur les fonds de placement collectifs (CIF) des Call Reports bancaires. Cette transparence est cruciale pour comprendre la portée et les limites des analyses présentées.
• Les infrastructures de marché (FMUs) sont un point focal. Les notes 122-126 se réfèrent aux Principes pour les Infrastructures des Marchés Financiers (PFMI) et aux données quantitatives de transparence publiées par les contreparties centrales (CCP) comme la DTCC. Elles mentionnent également les demandes d'agrément de nouvelles CCP pour compenser les Treasuries (CME) et les swaps de crédit (ICE), indiquant une évolution et une potentielle fragmentation du paysage de la compensation.
• Le secteur de l'assurance est couvert en détail. Les notes 128-133 citent le rapport annuel du FIO, notant la solidité globale du portefeuille hypothécaire des assureurs-vie mais aussi l'augmentation des investissements par des sociétés détenues par des fonds de private equity et la croissance continue de la réassurance offshore (notamment à Bermudes). Ces tendances soulèvent des questions sur les transformations du modèle d'affaires et les transferts de risque au sein du secteur. La note 138 conclut sur une prolongation des délais de conformité pour certaines règles de reporting sur les swaps, illustrant les défis pratiques de mise en œuvre réglementaire.